Рынок ОВГЗ: Спасение государственных финансов или мина замедленного действия?

Среди финансовых тенденций Украины в 2019 году в первом ряду можно смело назвать небывалый всплеск популярности государственных ценных бумаг у иностранных инвесторов – на руках у иностранцев пребывают облигации внутреннего государственного займа на сумму в 99,5 млрд грн. Пакет ценных бумаг, эквивалентный 4 млрд долл. США и принадлежащий иностранцам, является рекордным для Украины, это 12% от общего объема пребывающих в обороте гособлигаций.

Прирост 1600% за 10 месяцев

Начало года отнюдь не предвещало резкого всплеска интереса иностранцев к отечественным ОВГЗ – на 3 января, по данным Национального банка Украины, в собственности нерезидентов пребывали ОВГЗ на сумму в 6,349 млрд грн, что составляло 0,8% от общего объема пребывавших в обороте облигаций на сумму в 755,7 млрд грн.

Однако уже первый месяц нового года иностранные инвесторы закончили, почти удвоив свои пакеты, завладев ОВГЗ на сумму 11,8 млрд грн. Февраль оказался достаточно стабильным месяцем, зато в марте случился новый скачок – начав с 13,4 млрд грн, вложенных в ОВГЗ, месяц нерезиденты завершили, владея бумагами на 20,3 млрд грн.

Настоящий рекорд был поставлен в апреле – когда иностранные собственники нарастили портфель ОВГЗ на сумму в 36 млрд грн. Затем был снова спокойный май и опять взрывной июнь, увеличивший пакет государственных ценных бумаг в руках нерезидентов с 42 до 57 млрд грн.

Оставшиеся два летних месяца иностранцы продолжали скупать предлагаемые Министерством финансов Украины ценные бумаги и завершили его владельцами ОВГЗ на сумму в 87 млрд грн.

В конце концов, по данным НБУ на 31 октября, из 810,4 млрд грн, которые оборачиваются на рынке ОВГЗ, 99,5 млрд принадлежат иностранцам.

Для сравнения, в 2018 году максимальный объем средств, вложенных иностранными инвесторами в государственные ценные бумаги, не превышал 14,6 млрд грн в марте, после чего начался отток иностранцев с рынка.

Как рынок ОВГЗ влияет на жизнь украинцев

В самом упрощенном виде облигации государственного внутреннего займа, как ясно из их названия, являются долговыми средствами, которые занимает государство внутри страны на финансирование собственных нужд. Однако помимо этой функции ОВГЗ оказывают многосторонне влияние на происходящие в экономику страны процессы, до поры до времени невидимые постороннему взору.

До лета 2019 года рядового украинца мало заботило состояние рынка облигаций внутреннего государственного займа и рост доли иностранцев среди их покупателей. Впервые на себе их влияние жители страны ощутили летом в связи с очередными изменениями на валютном рынке.

Конец мая – начало июня ознаменовалось очередным ростом курса доллара по отношению к гривне, когда за неделю гривна потеряла в сравнении с заокеанской валютой 90 копеек. Одним из объяснений случившегося, по мнению финансовых экспертов, стал отток международного спекулятивного финансового капитала, вложенного в украинские ценные бумаги. По словам приглашенного эксперта Института GROWFORD Алексея Куща, как раз на тот период пришелся очередной вывод из страны средств, полученных от погашения предыдущих ОВГЗ, что и привело к девальвации гривны.

Однако вслед за коротким периодом удешевления гривны началось ее резкое удорожание по отношению к доллару: если в начале лета НБУ установил официальный курс в 26,85 грн за 1 доллар США, то к октябрю он опустился до 24 гривен (сейчас колеблется в районе 25 грн за доллар).

Случившееся, по единодушному мнению экспертов, стало следствием притока в страну спекулятивного капитала, реализовывавшего по сниженным ценам доллары, чтобы купить на них гривневые ОВГЗ. Вместе с падением курса доллара к гривне, по мнению того же Алексея Куща, это позволяло спекулятивному капиталу в Украине получить доходность до 35% годовых. Украинцы же могли наслаждаться резким укреплением гривны, тем более приятным, ведь последние годы приучили скорее к ее резкой ревальвации.

По мнению финансового аналитика Василия Невмержицкого, в росте рынка ОВГЗ за счет спекулятивных капиталов нет ничего удивительного и это является обычным "рабочим" инструментом, используемым рынком ценных бумаг в любой стране. И куда важнее собственно условия, по которым в рамках размещения государственных облигаций привлекаются денежные средства.

"Значение имеют процент, под который занимаются деньги, сроки возврата и цели, в идеале это должен быть проект, который способен принести прибыль и окупить взятые в долг через механизм ОВГЗ средства", – считает собеседник 112.ua.

С другой стороны, по словам экспертов, укрепление гривны вызвало рост потребления украинцев, прежде всего за счет импорта. Так, согласно исследованию компании Info Sapiens, индекс потребительских настроений в Украине в августе составил 95,6 балла из 200 возможных, тем самым показав рост на 7,6 баллов, сравнявшись с показателями 2004-2008 годов до мирового финансового кризиса, и весны-лета 2010 года. При этом международный торговый платежный баланс для Украины ухудшился и может составить до 12 миллиардов долларов разницы между импортом и экспортом по итогам 2019 года.

К тому же наблюдается замедление роста украинской экономики, которое согласно инфляционному отчету НБУ за октябрь составило по итогам июля-сентября 3,5%.

Пока негативное влияние замедления роста экономики и ухудшения торгового баланса удается финансировать за счет новых ОВГЗ, продаваемых государством – на 5 ноября намечено новое размещение ценных бумаг на общую сумму до 10 миллиардов гривен, и пересылаемых в Украину заработков украинских гастарбайтеров. Последние, по признанию НБУ, давно уже превратились в полноценный макроэкономический фактор, влияющий на курс гривны и платежный баланс страны. Этому способствуют порядка 10 миллиардов долларов, которые по итогам 2018 года поступили в Украину только по официальным каналам.

Эксперты предрекают кризис ОВГЗ и девальвацию гривны

Финансовые эксперты в массе своей предупреждают об опасности сложившейся на финансовом рынке страны, чреватой серьезными рисками для стабильности национальной валюты, и винят в этом политику Министерства финансов и Национального банка Украины последних лет.

Так, по мнению экономиста Виктора Скаршевского, события октября резко показали уязвимость и зависимость украинской гривны от покупки иностранцами ОВГЗ.

"На протяжении октября портфель нерезидентов практически не изменился, увеличившись в гривне всего на 0,7%. Другими словами, приток валюты от нерезидентов для покупки гривневых ОВГЗ в октябре резко уменьшился. Что сразу же сказалось на обменном курсе – доллар подорожал на 1 гривну: с 24,1 грн/$ на 27 сентября до 25,1 грн/$ – 29 октября", – приводит данные на своей странице в Facebook эксперт.

Также Скаршевский перечисляет проблемы, возникшие с альтернативными путями поступления валюты в Украину – рост дефицита торгового баланса, снижение прямых иностранных инвестиций, снижение поступлений от гастарбайтеров.

Солидарен со Скаршевским приглашенный эксперт Института GROWFORD Алексей Кущ, считающий, что риски стали результатом действий Минфина и НБУ.

Так, Министерство финансов, установив необоснованно высокий уровень доходности ОВГЗ (в среднем 17-18% летом) и высокую учетную ставку НБУ (17,5%-16,5%), позволило спекулянтам заработать на своих бумагах до 35% годовых.

Национальный банк Украины, по словам эксперта, установив необоснованно высокий уровень учетной ставка НБУ – 16,5% до 24 октября при уровне инфляции в 8-9% в год, искусственно ограничивает количество гривны на рынке.

Все это, по мнению экспертов, с одной стороны позволяет удерживать стабильный уровень инфляции и даже добиваться укрепления курса гривны, с другой же – средства от ОВГЗ не идут на развитие экономики, не стимулируют ее рост, и, что хуже всего, курс гривны становится полностью зависим от интереса иностранцев к ОВГЗ. Таким образом, по выражению экспертов, отечественная финансовая система лишается "подушки безопасности", становясь полностью зависимой от ситуации на внешних рынках и связанных с ней рисках.

"Дальнейшая динамика обменного курса полностью зависит от поведения спекулянтов-нерезидентов. Если по какой-либо причине они захотят зафиксировать свою прибыль (например, вероятный мировой финансовый кризис, или ухудшение внешнеэкономической конъюнктуры, или политическая нестабильность в Украине) и начнут выводить валюту из Украины – произойдет резкая девальвация гривны. Когда это случится, через месяц, полгода, год – вопрос времени", – утверждает Виктор Скаршевский.

Самым негативным сценарием для Украины, по мнению экспертов, остается вероятность очередного мирового финансового кризиса или как минимум некоего глобального внешнеэкономического события, которое побудит иностранных владельцев украинских ОВГЗ прекратить их покупку и перестать накачивать финансовую систему Украины долларами. В качестве последствий этого события эксперты в один голос перечисляют скачкообразную девальвацию гривны, что скорее всего будет сопровождаться такой же инфляцией.

Впрочем, Василий Невмержицкий не считает, что подобный возможный исход с рынка ОВГЗ иностранных владельцев гособлигаций обязательно приведет к негативным последствиям для Украины.

"В случае резкого ухода с рынка владельцев гособлигаций, они будут вынуждены продавать свои ценные бумаги по сниженным ценам, скажем за 50-70% от номинала, что делает их покупку выгодной для других участников рынка и оставит его стабильным", – считает эксперт.

Как избежать риска девальвации гривны?

Но что волнует еще больше – отсутствие альтернативы сложившейся ситуации, которую можно было облегчить снижением доходности ОВГЗ и учетной ставки НБУ, регулирующей доходность конкурента облигаций – депозитарных сертификатов Нацбанка.

Сделать это можно было двумя способами:

1) снизить быстро, что привело бы к росту инфляции, но позволило бы лучше контролировать ситуацию в случае стратегических рисков;

2) постепенно, что позволило бы избежать резких скачков курса гривны, но при этом вызвало бы "перегрев" системы и росту спроса на валюту, что в итоге грозит скачкообразной инфляцией гривны. 

В НБУ и Министерстве финансов пошли по второму пути: начав год с учетной ставки в 18%, НБУ в апреле понизил ее до 17,5%, в июле – до 17%, в сентябре – до 16,5% и в октябре – до 15,5%. Также плавно снижалась и доходность ОВГЗ – с 19% в январе до 18% весной, 17% летом и 15% осенью.

По мнению экспертов, выбранный властью вариант помог сдержать инфляцию и укрепить курс гривны, но вместе с тем сделал курс фактически беспомощным перед возможными негативными последствиями внешних рисков и потенциальным уходом спекулятивного капитала.

Фактически единственное, что теперь может помочь гривне соскочить с "иглы" ОВГЗ – прямые иностранные инвестиции в Украину на уровне 8-10 миллиардов долларов, что представляется совершенно фантастичным, ведь за 1-е полугодие ПИИ в нашу страну составили всего 1,074 млрд долларов.

Никита Синицин