Життєва необхідність регуляції світової економіки

Економічна правда

У 2008 році ми пережили надзвичайний досвід; після банкрутства Lehman Brothers фінансові ринки практично обрушилися і зажадали штучного життєзабезпечення. Нічого подібного не відбувалося з часів Великої депресії 1930 років.

Цей обвал став таким надзвичайним з огляду на те, що його причини не обумовлені будь-яким зовнішнім фактором. Він виник всередині самої фінансової системи і поширився по всій глобальній економіці. Це було майже несподівано, оскільки превалювала думка, що фінансові ринки є саморегулюючою системою.

Зараз ми знаємо, що це не так. Однак, зайшовши занадто далеко в дерегулювання ринків, ми повинні утриматися від природного бажання перекомпенсації. Оскільки ринки недосконалі, на регуляторів впливає не тільки людський, але й бюрократичний фактор, який піддається політичному впливу. Отже, нові правила регулювання повинні бути зведені до мінімуму.

Реформа має базуватися на трьох принципах.

Перший і головний – це те, що фінансові органи влади повинні взяти на себе відповідальність за запобігання занадто великому роздмухуванню бульбашок активів.

Колишній голова ФРС Алан Грінспен та інші говорили, що коли ринки не здатні розпізнати ці бульбашки, то цього не зможуть зробити і регулятори. Однак навіть тоді фінансові органи повинні взяти на себе таке завдання.

Навіть якщо вони приречені на помилку, зворотній зв'язок з ринків вкаже їм, чи зробили вони занадто багато чи занадто мало. Тоді вони зможуть відкоригувати свої помилки.

Другий принцип полягає у тому, що контроль капітальних бульбашок вимагає контролю не тільки грошової маси, але також і доступності кредитів. Найбільш відомі інструменти для цього – вимоги до маржі та до мінімального капіталу.

Схожим чином фінансові органи повинні варіювати коефіцієнт "кредит-вартість" з комерційних і житлових іпотек для оцінки ризиків, щоб запобігати виникненню майнових бульбашок.

Можливо, регуляторам також доведеться вдатися до старих інструментів.

Наприклад, у нас не було фінансових криз, коли центральні банки давали інструкції комерційним банкам щодо обмеження надання ними позик певним галузям економіки, які, як вони вважали, були перегріті, зокрема, кредити на нерухомість або споживчі позики.

Китайська влада робить це сьогодні, також банки повинні тримати мінімальні депозити в центральному банку.

Або можна розглянути інтернетівську бульбашку, яку Грінспен розпізнав рано, однак нічого не зробив для боротьби з нею. Він, мабуть, вважав, що зменшення грошової маси стало б надто грубим інструментом.

Однак він міг би вдатися до більш конкретних заходів, таких, як звернення до комісії з цінних паперів і бірж з проханням заморозити випуск нових акцій, оскільки залучення позикового капіталу наповнює бульбашку.

У цьому сенсі інтернетівська бульбашка була особливою. Зазвичай саме кредит забезпечує позичкові кошти на біржі, а кредит за своєю природою рефлексивний.

Це означає, що більше бажання давати позики, як правило, збільшує заставну вартість, а також показники ефективності позичальника, таким чином сприяючи пом'якшенню критеріїв при видачі кредиту. Бульбашки повторюються, особливо у секторі нерухомості, оскільки ця рефлексивна залежність постійно ігнорується.

Даний факт приводить мене до третього принципу: ми повинні розробити нову концепцію ринкового ризику.

Відповідно до традиційної теорії, ринки прагнуть до рівноваги, функціонування без будь-яких розривів у зміні цін, а також до того, що відхилення відбуваються випадковим чином.

В результаті ринкові ризики можуть бути врівноважені ризиками індивідуальних учасників ринку. Допоки вони належним чином керують своїм ризиком, регулятори не повинні втручатися.

Однак ринки схильні до дисбалансу, який індивідуальні учасники можуть ігнорувати, якщо вони думають, що можуть перекласти свої позиції на когось іншого.

Регулятори, навпаки, не можуть ігнорувати ці дисбаланси, бо якщо занадто багато учасників перебуватиме на одній і тій же стороні, то позиції не можуть бути ліквідовані, не приводячи до розриву чи, гірше того, до фінансового краху.

Таким чином, є систематичний ринковий ризик. До цього слід також додати нерегульовану сек'юритизацію банківських активів, яка була основною причиною недавнього краху.

Щоб запобігти повторенню, цінним паперам на руках у банків необхідно надати набагато більш високий рейтинг ризику, ніж сьогодні. Банки повинні платити за урядові гарантії, менше використовуючи важелі і запроваджуючи обмеження щодо інвестицій вкладників.

Щонайменше, торгівля цінними паперами повинна фінансуватися з власного капіталу банків. Якщо банк занадто великий, щоб дозволити йому збанкрутувати, регулятори повинні йти ще далі й регулювати компенсаційні пакети трейдерів цінними паперами, щоб забезпечити належне зрівноваження ризиків і винагороди.

Хеджеві фонди та інші великі інвестори також повинні перебувати під пильним наглядом, щоб уникнути створення ними небезпечних дисбалансів.

Крім того, випуск та торгівля деривативами повинні так же строго регулюватися, як і цінні папери. Регулятори повинні наполягати, щоб деривати, які виставляються на продаж, були однорідними, стандартизованими і прозорими. Деякі деривати, зокрема, дефолтні свопи, взагалі не повинні продаватися.

Щоб зрозуміти це, слід зазначити, що гра на підвищення і гра зниження на фондовій біржі відрізняються асиметричним профілем ризику та винагороди.

Втрата на довгій позиції зменшує схильність до ризику, в той час як втрата на короткій позиції його збільшує. Таким чином, можна бути більш незворушним, граючи на підвищення і помиляючись, ніж граючи на зниження і помиляючись.

Сьогодні ринок дефолтних свопів пропонує зручний спосіб страхування ризиків, пов'язаних з придбанням облігацій, однак асиметрія ризику та винагороди у цьому випадку працює протилежним чином.

Страхування облігацій через купівлю контракту дефолтного свопу має обмежений ризик, однак майже необмежений потенціал прибутку, тоді як продаж контракту дефолтного свопу має обмежений прибуток, але майже нічим не обмежений ризик.

Це сприяє спекуляції на коротких позиціях, що чинить тиск у бік пониження на боргові зобов'язання, які лежать в основі дефолтних свопів.

Цей негативний ефект посилюється тим, що, оскільки дефолтні свопи продаються, їх оцінюють як варранти, які можна продати у будь-який час, а не як опціони, для переведення яких у готівку потрібний фактичний дефолт.

Люди купують контракти дефолтних свопів не тому, що вони очікують на дефолт, а тому, що вони чекають підвищення ціни дефолтних свопів у відповідь на несприятливий розвиток.

Саме це зруйнувало AIG і призвело до недавнього банкрутства Abitibi-Bowater та очікуваного краху General Motors. В обох випадках деякі власники облігацій можуть отримати більше прибутку від банкрутства, ніж від реорганізації, оскільки вони мають контракти дефолтних свопів.

Купівля контрактів дефолтних свопів схожа на придбання страховки на життя іншої людини при наявності ліцензії на її вбивство. Робота регуляторів полягає у виключенні такої можливості.

Джордж Сорос – відомий американський фінансист, інвестор та філантроп. Він також очолює Фонд Сороса. Остання його книжка має назву "Крах 2008 року". Про правильність надання державної допомоги банкам читайте тут.

Copyright: Project Syndicate, 2009.

Джордж Сорос