Призрак дефолта продолжает маячить на украинском экономическом горизонте, несмотря на заклинания нового правительства. От своих предшественников этот Кабмин получил приличную сумму долгов, и теперь нужно решить, что же делать с этими многомиллиардными обязательствами.
В прошлом году правительство активно занимало деньги. Сначала потребовались достаточно большие суммы для решения ряда стратегических задач: рекапитализация банков, пополнение уставного капитала НАК «Нафтогаз Украины», оплата российского газа. А поскольку ситуация с наполнением бюджета стремительно ухудшалась, понадобились деньги и для покрытия дефицита госказны. В итоге за прошлый год Минфин разместил облигации внутреннего госзайма (ОВГЗ) на общую сумму 74,5 млрд. грн.
В планетарном масштабе это совершенно не катастрофично. Но дьявол, как обычно, спрятался в деталях. Во-первых, во втором полугодии пришло время платить по ранее выпущенным облигациям. А во-вторых, с приближением президентских выборов риски в глазах инвесторов сильно выросли, и одалживать они не торопились. Поэтому Минфину пришлось сделать им предложение, от которого трудно было бы отказаться: дошло до выпуска облигаций на короткий срок (полгода) под невероятные проценты – 28–30% годовых. Предельная доходность полуторагодовых ОВГЗ в конце октября достигала 29,5%. Таких процентов рынок не видел уже 12 лет. Банкиры даже усмотрели в этом угрозу повторения ситуации 1998 года, когда на рынке ОВГЗ рухнула пирамида. Но занять денег на тот момент было крайне важно, ведь органы госказначейства в ряде регионов даже приостанавливали обслуживание расходов местных бюджетов.
Активные займы продолжились и в январе–феврале нынешнего года – за счет привлеченных средств Минфин гасил долги прошлых периодов. Причем ввиду избирательного подхода к доходности ОВГЗ для разных покупателей многие из них остались недовольны и приобрели крайне малый объем облигаций, несмотря на просьбы и увещевания уходящего премьера Юлии Тимошенко.
Час расплаты
Приняв дела, премьер Николай Азаров озвучил несколько впечатляющих цифр. По его словам, объемы выплат по внутренним обязательствам правительства за оставшиеся 9 месяцев этого года составляют 44 млрд. грн. Притом уже в апреле на эти выплаты нужно будет направить 5–6 млрд. грн. И это в то время как месячный объем доходов общего фонда госбюджета составляет около 12 млрд. грн. «То есть, половина доходов должна пойти на уплату долгов, а в придачу необходимо оплатить около $700 млн. за российский газ», – подчеркнул премьер. Кроме того, выплаты по обязательствам будут расти ежемесячно, и в декабре они достигнут 7 млрд. грн, утверждает г-н Азаров, который считает проблему внутренних долгов «чрезвычайно серьезной».
Теоретически, если средств не найдут и держателей облигаций не удастся убедить обменять их на другие ценные бумаги с более поздним сроком погашения, это может привести к техническому дефолту. Ситуация усложняется отсутствием бюджета на нынешний год, в котором должны быть предусмотрены соответствующие расходы на обслуживание госдолгов.
Однако большинство опрошенных «Профилем» экспертов настроены оптимистично, и они прогнозируют, что проблема будет решена.
Сумма погашений для Украины очень существенна, соглашается старший аналитик компании Phoenix Capital Мария Майборода. Кроме пиковых апрельских выплат, в мае и июне правительство должно погасить ОВГЗ еще на 5 млрд. грн. «На наш взгляд, при текущем положении дел в бюджетной сфере, правительство сможет рассчитаться по долгам, только привлекая новые средства на внутреннем рынке», – считает г-жа Майборода. Она уверена, что пока внутренний долг можно обслуживать путем привлечения новых внутренних займов, проводя более взвешенную политику по срокам до погашения размещаемых бумаг во избежание пиковых выплат, таких как предстоят Украине этой весной. Остается также ресурс НБУ (печатный станок. – «Профиль»), но эмиссионная гривна вряд ли посодействует долгосрочной экономической стабильности.
Минфину придется погашать значительные объемы ранее выпущенных ОВГЗ, в то время как экономика находится на достаточно низком уровне: рост отмечается лишь по сравнению с началом прошлого года, на который пришелся пик падения, подчеркивает директор экономических программ Центра Разумкова Василий Юрчишин. Даст ли сейчас экономика необходимый ресурс – еще вопрос, так что правительству, вероятнее всего, придется прибегнуть к активной реструктуризации долгов. «Думаю, это удастся сделать, причем даже на гораздо более выгодных условиях. Политические риски сейчас сведены к минимуму, а бизнес готов продемонстрировать свою лояльность к новой власти и согласиться на выгодные для Кабмина условия реструктуризации», – полагает г-н Юрчишин.
Финансовый аналитик Astrum Investment Management Сергей Фурса уверен, что Украина сможет пройти 2010 год без реструктуризаций и дефолтов, к тому же как по внутреннему, так и по внешнему долгу. «Вероятность дефолта (отказа выполнять обязательства и обслуживать долги. – «Профиль») крайне низка. Фактически дефолт может произойти только в случае принятия соответствующего политического решения, но он несет больше недостатков, чем преимуществ, что делает его неинтересным», – отмечает аналитик. По его мнению, Минфин будет активно занимать на внутреннем рынке для выполнения предыдущих обязательств. Тем более что текущая конъюнктура очень благоприятна для рынка внутреннего долга, что будет подталкивать ставки (доходности ОВГЗ. – «Профиль») вниз.
Покупатели и риски
Во время пиковых распродаж ультрадорогих ОВГЗ в октябре прошлого года эксперты финансового рынка негодовали: «Это даже не 1998 г., это просто МММ. Только тогда была компания, а здесь афера происходит на уровне страны!» – возмущались они. Действительно, ситуация немного напоминает «пирамиду», когда предыдущие долги погашают за счет привлечения новых займов. По оценкам аналитиков Astrum, начиная с сентября–октября 2009 года выпуск нового долга на 90% был направлен на рефинансирование старых обязательств, в основном коротких долгов, выпущенных в I полугодии 2009 года для финансирования дефицита государственного бюджета.
Прецеденты провала подобной схемы уже были – в 1998 году. Однако при взвешенной политике заимствований и удачной конъюнктуре рынка именно таким образом долговую нагрузку можно существенно уменьшить. Да и объемы долгов специалисты не считают критическими.
«Мы не приемлем высказывания «пирамиды ОВГЗ» и прочие инсинуации по поводу возможного дефолта Украины по внутреннему долгу. Соотношение госдолга к ВВП в Украине менее 25%, что является нормальным показателем», – подчеркивает Сергей Фурса. Кроме того, он считает оценку долга г-ном Азаровым завышенной и не видит платежей по внутреннему долгу в виде ОВГЗ на уровне 44 млрд. грн в 2010 году. «По нашим оценкам, сумма данных платежей – менее 20 млрд. грн», – сообщил аналитик.
Кто же покупает государственные облигации и почему?
По словам Марии Майбороды, основные покупатели ОВГЗ – это коммерческие банки. «Для них это возможность вложить средства на короткий срок практически без риска под ставку выше 20% годовых, что нереально для кредитования корпоративного сектора в текущих условиях. Кроме того, Нацбанк предоставлял банкам рефинансирование под залог ОВГЗ, что укрепляло спрос на бумаги», – отмечает она.
Прямых свидетельств, что ОВГЗ выкупали нерезиденты (иностранцы) – нет, но можно предположить, что это происходило непрямо, через украинские банки, полагает Василий Юрчишин. Как утверждает г-н Фурса, уже в 2010 году к банкам-покупателям облигаций добавились частные инвесторы и нерезиденты.
Этот факт несет в себе скрытые риски, которые могут вылиться в дестабилизацию валютного рынка Украины. Пока ситуация стабильна, и доходность ОВГЗ устраивает их держателей, все ОК. Но как только появится какая-либо угроза (например, в виде резкого снижения доходности новых облигаций, предлагаемых взамен старых), нерезиденты, «купившиеся» на мегадоходность ОВГЗ, начнут от них избавляться и выводить вложенные средства, естественно, с их конвертацией в валюту. «Это может создать дополнительное давление на валютный рынок», – допускает г-н Юрчишин. На такие случаи он рекомендует Кабмину иметь «дорожную карту» – набор инструментов для стабилизации подобных ситуаций.
Экс-руководитель службы социально-экономического развития Секретариата президента Роман Жуковский также предупреждал: «Это поиск возможности короткого спекулятивного вложения из других стран, в которые залили деньги. В случае какого-либо экономического или политического потрясения эти бумаги тут же будут проданы госбанкам (которые поддерживают котировки) на вторичном рынке, а гривна – выброшена на валютный рынок, что приведет к ненужным курсовым колебаниям». Получается, выпускать владельцев ОВГЗ из числа нерезидентов из Украины пока никак нельзя – это можно будет делать лишь очень осторожно и постепенно.
Несмотря на все риски и дороговизну, отказываться от ОВГЗ никто не будет. Тем более что кроме покрытия текущих нужд, внутренние долги решают и другие задачи. Выпуская облигации, правительство не только привлекает ресурсы для потребностей бюджета, но и занимается восстановлением внутреннего долгового рынка, который в корпоративном сегменте фактически перестал существовать, отмечает Сергей Фурса. Финансисты прогнозируют, что к концу года доходность по ОВГЗ может снизиться до 10–12%. Сильное влияние на этот рынок может оказать выпуск НДС-облигаций (которыми будут погашать долги по возмещению НДС). Г-н Фурса уверен, что если большой объем крайне дешевых бумаг (а экспортеры будут готовы продавать НДС-облигации со значительным дисконтом) появится на рынке – это парализует рынок первичных размещений ОВГЗ и надолго отложит восстановление корпоративного сегмента.
Юрий Сколоздра
