Электоральный цикл давления на центробанк

Отклонение от инфляционной цели в 2017 году, обострение проблемы рефинансирования государственного долга и коррекция курса гривни в сочетании с негативными ожиданиями по поводу предвыборной фискальной сдержанности углубляют разрыв в восприятии макроэкономической ситуации в Украине в разрезе политиков и экспертов. 

Для одних это пример того, как центробанк, ограниченный в своей способности влиять на повестку дня реформ, оказался уязвим к ряду неблагоприятных шоков, на которые реагировал достаточно мягко в течение 2017 года, но усилил антиинфляционную направленность политики на протяжении 2018-го. Для других — дополнительный аргумент в критике избранного монетарного режима инфляционного таргетирования. Такие "дополнительные аргументы" все больше вырисовываются в спланированную многопериодную игру по переводу монетарной политики на более привычные для отечественных политиков рельсы опиатного сочетания курсовой стабильности и стимулирования кредитной экспансии. Сочетания, типично завершающегося валютными и банковскими кризисами. В наиболее радикальной форме речь уже идет не просто о недовольстве повышением процентных ставок, а об обосновании эмиссии, дефолта и других макроэкономических причуд.

Приближение процентной ставки к 20% стало чем-то вроде прорыва македонской фаланги популизма. И это на фоне важной коррекции курсов практически во всех странах с формирующимися рынками. Это в условиях замедления Индии, а также Китая, финансовая власть которого в последнее время прилагает значительные усилия для решения проблемы накопления явных и скрытых долгов почти всеми институциональными секторами. На фоне жестокого кризиса в Аргентине со ставками в 60% и поучительного случая Турции, где борьба с инфляцией и девальвацией с помощью снижения ставок завершилась их повышением до 24%.

В критических упреках по поводу монетарной политики в Украине прослеживается определенная электоральная закономерность. После изменения монетарного режима начинается раунд критики его дезинфляционной направленности. Этот раунд опирается на почти 27-летние тезисы об инфляции расходов и преступности борьбы с такой инфляцией монетарными методами. В этой ситуации усиливающаяся риторика об инфляции расходов становится крайне опасным инструментом делегитимизации инфляционного таргетирования, а по большому счету, и всех изменений, произошедших в финансовом секторе за последнее время (олигархический банкинг, идентификация владельцев и конечных бенефициаров финансовых учреждений, идентификация связанных лиц, ограничение инсайдерского кредитования, изменение подходов к оценке кредитных рисков и введение экономически обоснованных требований к капиталу).

Чем ближе следующие выборы, тем сильнее проявляется радикализация взглядов отдельных политических групп и обслуживающей "экспертной среды" в продвижении идей, которые с позиции современных практик работы центробанков уже даже не выглядят экзотикой. Они, скорее, граничат с чем-то наподобие суицидального порыва мотылька экономической политики на венесуэльский фонарь. И это, наверное, неудивительно для стран со слабыми институтами, фрагментированными элитами и поляризованными доходами. Структурные изменения тормозятся перед выборами, поэтому конкурирующие политики оценивают шансы на победу как равноценные. Договоренности о повестке дня реформ усложняются верой в победу. Застывшим рейтингам нужен допинг. И критика непопулярных решений, так же, как и продвижение болезненных макроэкономических идей (вроде эмиссии на запуск экономики) становятся стимулятором электорального спринта последней надежды.

В чем опасность подобной риторики? Она позволяет постоянно подогревать псевдотеоретический и общественный интерес к тому, что монетарная политика ограничена в эффективной борьбе с инфляцией. Что бороться с ней центробанк должен смягчением политики.

Развитие экономики намного легче представить как окошко, из которого раздают дармовые кредиты, чем проектировать институты, которые бы обеспечивали рост производительности факторов производства в долгосрочной перспективе, гарантировали демонополизацию рынков и здоровую конкуренцию, демонтаж олигархизма и поощряли инновации.

Во-первых, такой корпус мышления демотивирует общество формировать запрос на сильный центробанк, который должен бороться с инфляцией.

Во-вторых, сам центробанк может утратить стимул к борьбе с инфляцией, поскольку его руководство оказывается в зоне повышенной политической неопределенности, в которой любые попытки реально реализовать антиинфляционную программу получат слабую политическую поддержку.

В-третьих, выведение центробанка из зоны ответственности за инфляцию открывает путь к легитимизации перепрофилирования монетарной политики в продолжение бюджета, инструмент госплана или прямого олигархического обворовывания общества. Институциональный формат "облегченного" доступа к финансированию может быть разным. Но в рентоориентированном обществе — это прямой путь к присвоению средств владельцев. Вместе с тем это удобно продается как продукт стимулирования экономики на электоральном рынке, наполненном унынием и отчаянием.

В-четвертых, это создает удобную позицию для обоснования разного рода программ, в рамках которых можно не реформировать экономику, а относительно долго перераспределять ренту. Правда, кому-то достанется индексация в объеме 100 грн в месяц, а кому-то миллиардные субсидии.

В-пятых, это не мотивирует реформировать неэффективную затратную экономическую систему, которая, собственно, и генерирует значительное затратное давление на цены. "Стимулировать" политически привлекательнее, чем вступать в борьбу с олигархическими бизнес-группами, контролирующими региональные или отраслевые рынки, либо же предлагать приемлемую модель трансформации естественных монополий.

В-шестых, подмена финансирования инноваций через собственный капитал кредитованием может легко превратиться в элегантную форму замаскированного вывода средств из банков. Характерной особенностью инновационных проектов являются риск и неопределенность будущей технологической траектории. У банковского кредитования есть предел приемлемого риска. Именно поэтому финансирование инноваций в основном опирается на собственный капитал. Повышение доли заемных средств появляется на дальнейших, а не на начальных стадиях инновационных проектов. А значит, защита прав собственности, гарантии честной конкуренции, снижения затрат вхождения в рынок являются намного более весомыми факторами стимулирования инновационного развития. В рентоориентированной экономике активное кредитование инновационного проекта могут реализовать разве что инсайдеры, политически мотивированные и неуязвимые к риску банки или создатели схем. Но все ли подобные проекты будут действительно инновационными?

В-седьмых, хроническая инфляция ухудшает инфляционные ожидания, делает их нестабильными и крайне уязвимыми к любому стрессу. Какие сектора в наибольшей степени от этого страдают? Те, которые больше всего зависят от кредитования, так называемые кредитно ограниченные (credit constrained)/зависимые от внешнего (заемного) финансирования (external financial depended). Нетрудно догадаться, что это машиностроение, у кредитования которого существуют определенные структурные барьеры в виде асимметрии информации, высокого уровня специализации активов, единичности изделий и т.п. Любые призывы к структурной перестройке на основе новой индустриализации или восстановления промышленности невозможно воспринимать всерьез без принципиальной концентрации на стабилизации инфляционных ожиданий и снижении инфляции, за которыми следовало бы снижение процентных ставок, не говоря уже о правах собственности, легкости ведения бизнеса или присоединения к электросетям.

Впрочем, едва ли не наибольшей опасностью эмиссионно-дефолтных нарративов является то, что они возбуждают общество в направлении еще худших инфляционных ожиданий, борьба с которыми потребует более высоких ставок. Чем более маргинализованными будут обещания о достижении благоденствия, тем в большей степени это будет формировать напряжение в обществе по поводу макроэкономической ситуации поствыборного периода. И тем больше это будет порождать неуверенность в запасе прочности независимости центробанка у одних, так же, как пьянить ожидаемым эмиссионным допингом других. Выиграет ли общество от этого? Только проиграет.

Статья предоставлена Киевской школой экономики в рамках проекта KSEVoice.

Виктор Козюк